时代商学院研究员 雷小艳
成都武侯高新技术产业发展股份有限公司（以下简称“武侯高新”）主要从事产业园区运营与管理，是西南地区知名产业园区运营商。据深交所官网披露，7月6日，武侯高新创业板IPO申请已获受理。
招股书显示，该公司主要为客户提供产业园区房屋租赁、企业综合服务和园区运营服务，2019年其96%的营业收入来自成都市，其余4%来自成都市周边的绵阳市、内江市，区域集中度极高。此外，其营业收入还呈现业务单元的集中性，约50%营收来自旗下运营的电子信息产业园。而在资产负责表的明细配置中，其八成以上为投资性房地产，从而导致流动比率、应收账款周转率等偿债能力指标、运营效率指标明显低于行业可比公司平均值。时代商学院就上述问题向该公司发函询问，截至发稿尚未收到回复。
【企业档案】
武侯高新于2007年在成都市武侯区成立，控股股东为西部智谷公司，持有87.75%的股份，实际控制人为成都市武侯区国资委和金融局，实控人直接或间接持有该公司合计95.25%的股份。
该公司IPO基本信息如图表1所示。
目前，武侯高新已运营了7个产业园项目，入驻企业约350家，运营管理产业园区可租赁面积47.57万平方米。营业收入主要分为房屋租金、企业综合服务费两大块，2019年其两大业务板块占营收比重分别为48.25%、41.98%。
武侯高新本次拟向社会公众发行股票募集资金8.7亿元，其中7.37亿元用于智C·8 文化创意产业园建设，1.68亿元用于三台县智谷智能制造产业园建设。
一、 区域集中度极高
招股书显示，2017—2019年该公司来自成都市的营业收入占比分别为100%、99%、96%，可见该公司绝大部分营收都在成都市实现。
这与该公司的成立背景不无关系。作为成都市武侯区国资委和金融局控股的国有企业，该公司成立之初就围绕成都市武侯区开展产业园项目运营，目前旗下在运营的7个项目中有5个位于成都市武侯区，且均为自主运营，成都市外的运营项目则以联合运营为主。实质上，该公司90%以上的营业收入来自于成都市武侯区。
同时，该公司的营业单元也较为集中。招股书显示，电子信息产业园、中小企业创业孵化中心是该公司目前营收贡献最大的两个营业单元，2017—2019年，这两大单元营收占比分别为86.13%、84.52%、75.5%，而其他产业园区营收贡献比例都不到10%。
可见，该公司营业收入与电子信息产业园、中小企业创业孵化中心的运营效果密切相关，如果相关客户群体经营业绩出现下滑，该公司的营业收入也将受不利影响。
此外，该公司下游客户集中度也较高。2017—2019年该公司前五名客户合计收入占比分别为 64.65%、55.75%和 47.25%。其中，2019年其第一大客户为成都市武侯区机关事务管理局，第三大客户武侯资本及其关联方为实控人旗下全资子公司，也是武侯高新的第二大股东，第五大客户智谷云尚酒店管理（成都）有限公司为控股股东旗下子公司。从主要大客户看，该公司的业务订单对大股东的背景资源存在一定依赖。
二、 八成资产为投资性房地产，ROE不到3%
不同于大多数企业流动资产占比较高的资产形态分布，武侯高新非流动资产占比在90%，其中投资性房地产是该公司占比最高的资产项目。
2017—2019年，其投资性房地产占总资产的比例分别为86%、86.9%、80.52%，投资性房地产95%以上为房屋建筑，其他为土地使用权。以固定资产为主要形态的资产配置结构，降低了流动资金偿债指标，该公司在财务经营指标上与行业可比公司平均值比较流动比率明显较低。
此外，相较行业可比公司平均55%以上的负债率，该公司资产负债率基本不到10%，即该公司以自有资金配置了超高比例的房屋建筑资产，使得该公司在财务经营指标上与行业可比公司平均值比较，呈现出明显较高的管理费用率和极低的净资产收益率。
其中，2017—2019年，该公司加权ROE不到4%，2019年仅为2.85%，2019年行业可比公司加权ROE均值约为6%，该公司ROE相较行业均值偏低。从ROE分拆影响因子销售净利率、资产周转率、权益乘数看，极低比例的负债率拉低了权益乘数，而极高比例的固定资产配置影响了总资产周转率，在一定程度上解释了该公司极低的ROE 水平。
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