报告期内，以成三荣为首的家族管理层合计持有昆山沪光93.77%的股份，且该公司前五大客户占总营收比例超80%
《投资时报》研究员 王彦强
如果把汽车比作人的身体，那么汽车线束就犹如血液和神经系统，贯穿汽车各个部位，连接所有的电子零部件，传递电能与电信号。
近日于证监会官网披露招股书的昆山沪光汽车电器有限公司（下称昆山沪光），就是一家主营汽车线束的公司。
公开资料显示，昆山沪光主要从事汽车线束的研发、制造及销售，主要产品包括成套线束、发动机线束及其他线束，产品涵盖整车客户定制化线束、新能源汽车线束、仪表板线束、发动机线束等。
据悉，该公司此次拟于上海证券交易所公开发行不超过4010万股，募集资金6.75亿元，保荐机构为中信建投证券。
该公司控股股东为成三荣，其持有昆山沪光2.62亿股，占该公司股份总数的72.60%。而成三荣、金成成父子合计持有昆山沪光90.75%的股份。
《投资时报》研究员注意到，该公司不仅实际控制人股权比例较高，产品种类较为单一，且2015年至2017年及2018年上半年（下称报告期）净资产收益率已呈明显下滑走势。同时，在前五大客户占主营收入比例超过80%情形下，其毛利率却低于行业平均。
针对上述问题，《投资时报》发送采访提纲至昆山沪光投资者关系部。该公司表示，针对现有股权结构、所处行业等特点，公司已采取一系列保证内控制度完整合理有效、公司治理完善的具体措施。未来将通过国际化、智慧化战略的实施，持续提升产品在国内和国际市场的份额，优化产品结构，实现持续稳定发展。
成氏家族高度控股
昆山沪光成立于1997年3月，由昆山市南港沪光电器厂及昆山市白米工贸实业总公司共同出资设立，经过数次股权转让后于2007年10月被成三荣完全收入囊中。目前，该公司总部位于昆山市张浦镇，分别在仪征、宁波建立了生产基地和欧洲工程中心。
招股书显示，昆山沪光的家族股东分别为成三荣、金成成、成锋、成磊、成国华、陈靖雯，六方各自持有该公司72.60%、18.15%、0.97%、0.73%、0.86%、0.47%的股份。
其中成三荣担任昆山沪光董事长兼总经理，金成成担任公司董事、采购部总监，成锋担任公司副总经理，成磊担任公司董事及董事会秘书，成国华任宁波沪光总经理，陈靖雯任公司总经办文档员。
需要注意的是，成三荣和金成成是父子关系，而成锋是成三荣的兄长，成磊则是成锋的儿子，同时，成国华是成三荣另一位兄长成金荣的儿子，陈靖雯为成三荣妹妹的女儿。如此一来，昆山沪光俨然是一个家族完全控股的企业。
对企业来说，家族控股有利的一面是决策迅速、执行力强、信任度高；但另一方面，家族控股公司治理容易形成“一言堂”“经验主义”“对人才不信任”以及“轻易占用上市公司资金”等问题，在现代化管理制度下，这对中小投资者来说并不有利。
在回复《投资时报》的采访函中昆山沪光表示，公司针对现有股权结构、所处行业等特点采取了一系列内控制度，随着未来股权融资的开展，公司控股股东持股比例将有所下降。
大客户主导负债率较高
引起《投资时报》研究员注意的，还有昆山沪光对于大客户依赖性较强，且应收账款偏高。
报告期内，该公司对前五名客户的销售收入分别为9.74亿元、11.70亿元、11.89亿元及6.01亿元，占当期主营业务收入比例分别为98.68%、95.08%、88.86%及88.62%。
其中对第一大客户上汽大众有限公司的销售收入占主营业务收入比例分别为43.39%、45.96%、52.13%及47.07%。当然，该公司亦于招股书中强调客户终止合作的可能性较低且随着公司不断开拓新的业务机会，前五大客户的销售收入会存在一定程度的下降。
另外从应收账款来看，报告期内，该公司应收账款账面价值分别为2.29亿元、3.11亿元、4.00亿元及3.34亿元，占各期末总资产比重分别为21.63%、26.47%、30.56%及29.53%。如果该公司客户的财务状况出现恶化或者经营情况发生不利变化，势必会增加应收账款坏账可能性。而应收账款的不断增加势必会影响公司资金周转，限制业务快速发展。
从资产负债率看，报告期内该公司的资产负债率分别为95.31%、87.17%、72.10%及63.81%。尽管数据呈现下降趋势，但其绝对值依然偏高。而对于一家汽车零配件公司来说，一旦汽车产业出现一些不可预知的风险，那么生存下来的只有负债率偏低的企业。
低毛利下原材料隐忧
报告期内，招股书显示该公司的主营业务毛利率分别为15.41%、18.20%、15.81%和16.83%，而其披露的同期行业平均毛利率分别为27.58%、26.98%、25.60%和22.58%。虽然公司在招股书中强调，目前A股市场尚不存在主营业务完全为汽车线束的上市公司，但相较于其他类别的汽车配件企业而言，该公司毛利率偏低确是不争的事实。
值得注意的是，昆山沪光以经营各种汽车线束为主。其主要营业成本即为原材料成本。报告期内，该公司原材料成本占主营业务成本的比例分别为78.00%、77.97%、77.58%和76.85%。
而该公司上游原材料主要为导线、端子，主要成分为铜，铜作为大宗商品铜价较易受到市场影响产生波动，对于昆山沪光本就不高的毛利率来说，这一传导效应有时至关重要。
另外，对于整个汽车线束产业链来讲，上游包括铜材、橡胶、塑料、电线线材等原材料供应商；这些原材料可获得性较高，所以对其话语权相对强势。而下游为整车制造，整车厂对零部件企业同样强势，典型如丰田，推行精益管理，要求在产线供应不断的情况下保持零库存，线束企业对整车厂的话语权总体偏弱。
此外，招股书显示，报告期内该公司营业收入分别为10.15亿元、12.74亿元、13.99亿元和7.15亿元。其净利润分别为0.47亿元、1亿元、0.73亿元和0.44亿元，从数据看2017年其利润有一个明显的下滑。
从投资回报角度来看，该公司报告期内净资产收益率分别为179.53%、100.82%、38.90%及11.26%，本次IPO若闯关成功，随着净资产的增加，其净资产收益率还将有进一步下滑。
从募资用途来看，昆山沪光5.72亿用于整车线束生产项目，1.03亿用于新建自动仓库。根据企业行业特点，要想获取新客户需在整车厂商研发新车型时就进入，这个周期通常需要几年时间。公司要消化这么多的产能，对于新客户和新车型的开发也是一个挑战。
颇有意味的是，该公司募资的主要目的是为了提高产能，而2018年汽车产业增速却出现明显下滑。
据中国汽车工业协会统计分析，仅2018年11月，乘用车共销售217.35万辆，环比增长6.19%，同比下降16.06%。而1月至11月，乘用车共销售2147.84万辆，同比下降2.77%。
另外，现在的线束市场被少数外资品牌及合资汽车线束企业长时间占据，形成了汽车线束行业寡头竞争的局面。以德国莱尼、德克斯米尔、科络普，日本的矢崎、住友电气及美国李尔、安波福等汽车零部件企业为主。如果公司无法在巨头林立的市场突出重围，恐怕其市场份额将面临压缩的风险。