撰文 / 富姐
编辑 / 周一
4月7日晚，安居客向港交所主板递交上市申请，BofA Securities、中金公司及瑞信作为联席保荐人。
安居客上市的消息引起财经媒体大规模报道，很多角度都被分析过了，唯独估值角度尚未有人分析，今天富姐就想和大家聊聊，安居客到底能值多少钱？
01
最新一轮估值82.7亿美元
先来看看安居客在一级市场最新一轮估值，港交所披露的文件显示，2021年3月2日，安居客完成2.5亿美元融资。
根据招股书公开信息，今年3月2日，包括BEAM MERIT LIMITED、Logic I、Blossom Point Holdings Limited、Great Dawn Investments Limited、Soul Ventures Growth Opportunity 1, LLC在内，共五大机构分别出资1.4亿美元、5000万美元、3000万美元、2000万美元以及1000万美元，总计2.5亿美元，累计认购大约706万股，即每股作价为35.4美元。
截图来源：招股书
3月26日，安居客进行股份拆分，1股拆10股。目前安居客总股本为23.36亿股，按照最后一轮融资时（拆分后每股）3.54美元，则IPO前，安居客总市值大约为82.7亿美元。
82.7亿美元估值是一个什么水平？
招股书显示，姚劲波透过58同城控制约45.3%的股份，透过Nihao Haven Corporation等公司控制约13.5%的股份，合计控制安居客约58.8%的股份。
去年58完成私有化的市值是87亿美元，相当于在短短一年内，姚劲波从母公司拆出来一个与58同城私有化前市值差不多的一个子公司。
02
安居客到底值多少钱？
一般而言，在一级市场，IPO发行时的估值水平要比Pre-IPO的估值更高，那么安居客进入IPO阶段后，其估值水平是否还有更多的提升空间呢？
在二级市场，安居客对标的是贝壳，我们可以通过安居客与贝壳的估值指标对比得出答案。
安居客、贝壳估值指标对比
数据来源：choice 招股书 单位：亿美元 严肃财经制图
从图中我们可以发现，安居客的市盈率是26倍，而贝壳的市盈率为144倍，两者相差7倍，从市盈率估值指标来看，安居客大大被低估了。
但一般认为，对于安居客和贝壳这类科技驱动的公司，一般用市销率指标来给公司估值，更能接近估值的真实情况。
那么我们再来看看市销率对比，从图中可以发现，安居客的市销率为6.6，而贝壳的市销率为5.92，两者的差距并不大。从估值指标来看，贝壳与安居客就是同一物种，估值水平也都在同一水平。
因此，我们可以得出一个结论：虽然现阶段安居客尚未公布股票发行价格，但从最新一轮的估值水平来看，相较于贝壳，安居客的估值已经进入合理水平，甚至还要略高于贝壳。这也意味着IPO发行时，安居客存在的溢价空间可能不会太大。
03
杀估值的两大风险因子
事实上，虽然从上述逻辑论证得出，安居客和贝壳是同一物种的结论，但这是建立在一级市场的逻辑上的。
在二级市场，投资者普遍认为，安居客距离成为贝壳还有一定距离，存在两大杀估值的风险因子，具体来看：
两者业务逻辑差异巨大
虽然安居客和贝壳都是链接中介机构和购房群体的供需两端，但从平台的内在逻辑来看，安居客对供需两端的把控性较弱。
这主要体现在服务质量、房源真实性等一系列问题上。富姐统计发现，在黑猫投诉平台上，安居客的投诉量达731条，而投诉内容涉及恶意扣除保证金、虚假房源、虚假信息等。
这其中的核心原因就是，安居客并没有类似贝壳的ACN机制。ACN机制是指贝壳构建通过网络，使房源信息充分共享，将经纪服务流程标准化、模块化，促进交易达成与效率提升。
图片来源：choice 截至时间：4月14日
ACN模式类似美国的MBL（(Multi Listing System, 行业全开放房源联卖系统)模式，这种模式已经被市场证明了其可行性。美国有一家叫Zillow房地产中介平台公司MBL机制收到资本追捧。截止4月14日，按后复权记，Zillow的股价在一年内涨幅达到254.99%。
图片来源：choice 截至时间：4月14日
贝壳的股价走势与Zillow相同，说明在资本市场，资本是认可MBL或者ACN模式的。
图片来源：招股书
由于逻辑的不同，两者的营收结构也有巨大差别。安居客招股书显示，2020年，安居客的总营收为80.52亿，来自于在线营销服务的收入达到77.9亿元，营销服务收入在总营收中的占比高达96.9%，而交易服务产生的佣金费为2.27亿元，占比仅为2.8%。
反观贝壳，贝壳年报数据显示，2020年，贝壳实现净收入705亿元人民币，同比增长53.2%，其营收组成均是由新房、二手房和其他交易产生的佣金抽成。
从这一点来看，靠广告业务来支撑股价，在整个地产经纪人开放平台中，尚未有公司真正跑通过，所以，从这一点看，安居客的业务逻辑还有待证实。
关联交易比重大，存在一定风险
此外，安居客存在关联交易比重过大的问题。
招股书显示，58同城提供给安居客的流量获取、业务营运、广告营销等费用，在2020年累计达到21.17亿元。同时58同城也向安居客支付了33.73亿元的支持服务费用。双方的关联交易合计达到54.9亿元。
此外，招股书显示，安居客2020年与腾讯产生的云技术服务、广告营销等关联交易费用累计达到4.39亿元。
在与姚劲波控制的58金融中，主要给安居客提供的金融技术服务和保理费用，由2020年开始，其中技术服务费用去年为1800万元。
关联交易作为一个中性的经济现象，从有利的方面讲，交易双方因存在关联关系，可以节约大量商业谈判等方面的交易成本，并可运用行政的力量保证商业合同的优先执行，从而提高交易效率。
从不利的方面讲，由于关联交易方可以运用行政力量撮合交易的进行，从而有可能使交易的价格、方式等在非竞争的条件下出现不公正情况，形成对股东或部分股东权益的侵犯，也易导致债权人利益受到损害。
站在投资者的角度来看，公司如果存在比重过大的关联交易，对估值来说是一个较大的减分项。
综合来看，这两点都是杀估值的最大风险因子，也就是说，现阶段安居客最新一轮估值83亿美元，是建立在和贝壳同一物种的逻辑上，安居客的逻辑一旦被证伪，后续可能出现大规模杀估值的情形。返回搜狐，查看更多
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