多数投资者对信用债的风险偏好预计还会维持谨慎，如何在风险可控的前提下获取可观的信用债绝对收益和可能的资本利得收益？产能过剩行业债券或许可以提供这样的投资机会。
债券市场在过去几年最赚钱的策略之一就是投资产能过剩行业债券。主要的产能过剩行业债券利差在过去几年经历大幅波动，尤其是煤炭、钢铁两大行业，如果在2016年中介入煤炭、钢铁行业龙头企业的债券，在过去两年多可以获得较其他行业更为丰厚的投资收益。
产能过剩行业债券的超额收益有着坚实的行业基本面变化支撑。自2015年末的中央经济工作会议提出“三去一降一补”的经济政策以来，叠加环保限产的因素，主要产能过剩行业都经历不同程度的供给侧收缩，尤其是钢铁、煤炭两大行业均明确了去产能目标和路径，同时国内总需求企稳复苏，主要产能过剩行业的供需结构出现明显改善。比如钢铁行业的产能利用率已经由2015年的67%左右大幅提升至2017年的78%，今年或将继续提升至80%的正常水平，也就意味着钢铁行业有望在今年摘掉产能过剩行业的标签。
受益于行业供需结构改善和价格回升，主要产能过剩行业整体的经营情况和财务表现都显著改善。个别行业的利润几乎接近历史顶峰，经营性现金流大量净流入，资产负债率下降。更为难得的是，我们看到主要产能过剩行业的负债总量持稳甚至缩减，在产能过剩行业看到了去杠杆的真实样本。以钢铁和煤炭行业为例，钢铁行业方面，2017年全行业实现利润总额3419亿，创历史纪录，较前一年同比增长106%；负债总量连续两年净下降，2017年就下降4.66%，资产负债率下降2.48个百分点，至64.09%，回落至2008年时的水平；煤炭行业方面，2017年全行业实现利润总额2959亿，较前一年同比增长171%；负债总量自2003年以来首次出现同比下降，同时，资产负债率下降1.34个百分点，至67.80%。
从未来两三个季度来看，产能过剩行业的行业景气度大概率会维持稳定，大幅下行风险有限。一方面是国内投资需求在房地产持续平稳增长和基建投资发力的推动下会有支撑；另一方面，去产能和环保限产依然会持续推进，尤其是考虑到未来两个季度是冬季采暖季。
产能过剩行业基本面的改善已经反映在行业信用利差缩窄中，当前时点投资产能过剩行业债的重点是考虑性价比。笔者重点推荐煤炭债。首先，无论是横向与其他行业比较，还是纵向与历史走势比较，当前煤炭债的信用利差配置价值都是较高的。其次，从过去两年多来的表现来看，煤炭行业基本面改善的节奏略滞后于钢铁。回溯历史，自2016年以来，钢铁、煤炭行业的超额信用利差与钢煤价格总体的走势关联度较高，因此煤炭债后续有望获得基本面改善的价差收益。第三，煤炭行业本身在未来一年的行业稳健性较强，尤其是相比钢铁行业。当然，从行业策略的层面来看，煤炭债值得看好，但在策略的执行上依然需要做好个券的精选，这就需要更为深入细致的信用研究分析。（民生银行金融市场部）