宏观研究
【首席宏观 沈新凤】——地摊经济放开，利大于弊
在今年疫情冲击国内乃至全球经济的背景下，“地摊经济”迎来放开。我们现在面临的背景、大环境是理解放开地摊经济信号意义的最重要的点，也即其核心目的在于搞活经济，助力实现“六保”、“六稳”。今年中央文明办对创建文明城市相关要求的表述中提出，主动适应常态化疫情防控形势，在今年全国文明城市测评指标中， 明确要求不将占道经营、马路市场、流动商贩列为文明城市测评考核内容，推动文明城市创建在恢复经济社会秩序、满足群众生活需要的过程中发挥更加积极作用。我们认为这是一个性价比非常高的政策。两会政府工作报告中提出了比较积极的财政货币政策来支持经济，总体上以保为主，还要兼顾财政压力。相比而言，放开地摊经济可以让市场自发发挥力量，不需要财政花多少钱，却可以起到很好的效果，对一些政策照顾不到的就业也很有帮助。今年的政府工作报告提出，通过稳就业促增收保民生，提高居民消费意愿和能力。支持餐饮、商场、文化、旅游、家政等生活服务业恢复发展。我想放开地摊经济应该也符合这个愿景，总体上有以下几点好处：
1、增加就业、创业，搞活经济，为老百姓创收。个体经营已经成为吸纳就业的重要方式，疫情冲击下尤其要保障个体经营的持续性，同时避免已有就业受到冲击、尽力吸纳新就业。近年来我国第三产业就业人口占比持续上升，2019年比重达到47.4%。从城镇和乡村就业人口分布来看，近年来个体户就业比重也在持续攀升，个体户占城镇就业人员比重从2010年的13%上升到2019年的26%，乡村个体户占全部就业人员比重从2010年的6%上升到18%。可见，个体经营对就业的贡献已经非常高，一定要发挥其优势。此外，在今年的特殊背景下，还要注意下岗职工、无业人员以及进城谋生的农民，如何确保这些就业群体的问题很重要。总理在记者会公开了一个数据，中国有6亿人口月收入不足1000元，可见问题的严重性。这里面“地摊经济”具有低门槛的特点，从事地摊经营所需成本少，对于就业困难的群体来说，地摊的流动费用低，不需要购置固定资产，不用租赁店铺，只需要少量资金就可以经营运转，可以有效推动这些群体的就业。正如总理在两会后记者发布会讲到的，西部有个城市按照当地的规范设置了3.6万个流动商贩的摊位，结果一夜之间有10万人就业。侠客岛做过的一项夜市调查显示，摊贩中的弱势群体只占样本群体的三分之一，不少摊贩更愿意将自己定义为 " 生意人 "，收入甚至已高于城市平均收入水平。可见地摊经济对相关群体收入贡献也比较大。不仅对就业，实际上地摊经济对创业也会起到带动作用，不用多少成本，地摊是天然的经营试验、信息搜集的场所。
2、降低成本、降低商品价格。门面房包含的房租、水电、物业、税收等各种成本，实际会被均摊到商品价格上，最终让消费者来承担。而地摊经济则具有低成本的特点，也会传导到价格的降低，使消费者享受低价格的商品福利。这一点很重要，为什么这么说？大家不能忘了，今年要促进消费是非常困难的，经济增速下降是必然的，那么居民的收入预期也会下降，因此降低消费成本也有助于拉动消费。
3、便民、利民。虽然现在互联网经济发达，但一些物美价廉的小物件或者小吃购买并不方便，往往凑不够起送价，甚至运费比东西贵。还有部分老年人也不擅长使用网上购物。因此，地摊经济在不影响居民正常生活休闲的情况下可以便利居民的生活。
4、丰富居民精神文化生活。经济困难时期，丰富老百姓的精神生活十分重要，这也是获得社会稳定的一个重要方式。地摊经济集购物、休闲与一体，营造城市生活烟火气。此外，各地的地摊经济也带有当地特色，比如天津糖人、北京古玩等，可以展现各地特色风土人情，对当地旅游也有一定拉动。实际上海外也有很多地摊经济，无论是纽约、伦敦、还是巴黎及其他城市，都有小摊贩、集市、夜市、周末市场、跳蚤市场，庭院销售等各种以不同形式为城市个体经营者提供自由经济活动。
目前成都、陕西、河南许昌、杭州等地方均已放开了摆摊设点，但这个过程中也存在一些问题需要解决，比如卫生、质量、交通及经营秩序等。实际上这些需要政府避免懒政，而非一刀切取缔。我们可以参考海外经验：法国对“跳蚤市场”约法三章定时、定地，轮流开办，只许在交通不受阻止、环境污染少的地方摆摊设点，宜于开设夜市就划定夜市区域。韩国把地摊打造为为“道路文化”，美化摊位，把五花八门的摊子统一装饰为“旅游马车”，使零散的摊位变成一道独特的文化风景线。在规范摊贩的行为上，采取行业协会式管理。所有摆摊设点者必须加入“小摊业主协会”，才可取的营业资格，同时必须服从行业管理。在我国香港地区，采取法制化手段管理小商小贩。
地摊经济可能对一些门面房企业或者互联网购物产生一些冲击，但我们认为冲击不大。由于地摊经济价格便宜、便利的特点，会对一些门面房经营者或者互联网企业产生竞争性影响，但主要观察下来，商品类别上还是互补性更强一些，因此预计冲击不大，总体上利大于弊。
风险提示：地摊经济放开节奏较慢，拉动就业低于预期；或者无序放开，政府治理存在不足，造成一些扰动。
证券分析师：沈新凤
策略研究
【策略组长 邓利军】——“地摊经济”利好消费
“地摊经济”受关注，利好消费行业。随着各地政策的放开，“地摊经济”成为了经济复苏的新动力，一方面拉动就业人数上升，另一方面带动消费。历史上政策对“地摊经济”相对支持的阶段主要为2007年、2017年。从宏观指标来看，“地摊经济”政策的放开对于就业有一定支持作用，但对于社零的提升并不明显。从行业基本面来看，无论是2007年3月后还是2017年9月以后，消费板块都体现出了较为明显的盈利上升，其中食品饮料行业受益明显。
具体到对相关行业市场走势的影响，食品饮料，尤其是低端消费品受益相对明显。根据我们的复盘，“地摊经济”的相关政策放开之后，消费行业的市场表现会有一定提升，在市场走势较弱的环境下提升更为明显，但整体提升有限。具体到行业层面而言，食品饮料相对休闲服务、商业贸易表象更好，低端消费品如啤酒、调味品的市场表现也会有所提升。
特朗普宣布将取消香港特殊贸易地位，此次发言对市场影响有限。29日，特朗普在白宫记者会上宣布，将下令取消美国对香港的特殊贸易地位，并将对中国、香港官员实施制裁。此次事件预计对市场整体影响有限，主要由于特朗普发言并未提及具体制裁细节，此前市场预期的取消香港独立关税区地位、切断中资行对国际银行的金融连接等严厉制裁也并未涉及，发言内容基本在市场预期之内。但目前A股盈利偏弱，且创业板估值相对较高，后续若贸易摩擦进一步升级，可能面临一定风险。
A股中期调整未完。展望后市，我们认为短期来看A股大概率延续震荡，中期调整尚未结束。主要是因：分子端盈利方面，高频数据显示目前国内经济修复平稳，但目前开始呈现需求端恢复缓慢而拖累生产端的迹象；分母端流动性方面，短期进一步宽松和利率水平创新低的概率偏低，微观流动性则在A股纳入富时权重提升等背景下维持平稳流入；分母端风险偏好方面，两会对市场风险偏好的提振效应基本减退，对中美贸易摩擦升级等的担忧对市场风险偏好仍有一定压制。
内需导向行业仍是配置重点。从两会的政策导向来看，内需对于托底经济和结构转型的重要性得到凸显。从生产端来看，修复性改善基本完成，持续上升有一定瓶颈，但新基建相关的5G、电新等行业仍然值得关注；从消费端来看，李克强总理出席记者会特别提到“地摊经济”对拉动就业的积极作用，一方面，低端消费品如啤酒、调味品等将直接受到提振，另一方面，就业提升也将推动餐饮旅游、商贸零售、农林牧渔、食品饮料等大消费行业的盈利持续修复。
风险提示：海外经济衰退风险加剧，国内政策出台低于预期，企业盈利超预期下行。
证券分析师：邓利军
固收研究
【固收组长 刘辰涵】——增速见底，货币宽松，债市拐点未至
1、资金面方面，上周资金面继续收紧，政府债券大规模发行、所得税汇算清缴等因素使得银行间流动性水平下降。
6月流动性前瞻看法，从货币市场来看，5月份资金面与4月相似。截止5月31日，5月R007均值为1.58%，高于4月1BP；DR007均值为1.51%，高于4月均值4个BP，主要的拉动在月末。
展望和判断：（1）6月财政存款将释放流动性约4000亿元，缴税影响约10000亿元，缴准环比增加2600亿元，M0环比减少200亿元，商业银行库存现金基本维持不变。综合来看，对流动性整体是偏正面的。（2）6月的外汇占款环比变动可能继续为小幅负值，主要受疫情对外贸领域的冲击影响。疫情的出现，使得海外订单受到较大的冲击，且这一冲击可能在2季度体现的会较为明显，所以我们对于2季度的出口持更悲观。但是目前中美利差水平偏高，且中国疫情控制为各国相对较好的，会有相应的资本流入。（3）央行在5月底做了“补水”即逆回购操作，并未采取袖手旁观的态度，这显示了央行的态度，目前并没有到16年10月那般收紧短端利率的阶段，央行目前的状态更多的是“走着看”，经济既然已经走在恢复的路上，那么货币政策不妨放缓脚步，目前M2和社融的增速明显是可以达到政府工作报告中的目标，那么体现在货币政策上，就是央行的普降准备金率可能会缓一缓，但是定向的对购买特别国债的银行予以宽松，还是有较大的可能。我们预计央行在6月的公开市场操作一方面是配合财政发债，另一方面，月初到期的逆回购应该也不会续作，适度抬高资金利率有利于降低金融机构杠杆套利风险。如果资金利率持续高于2%，央行应会予以出手平抑。
2、操作策略方面，上周的债市走出了先调整后小幅回暖的状态，但全周看依然是小幅调整。此前一再走扩的期限利差出现了明显收窄。
我们此前一再强调的利空因素仍然存在：（1）最大的利空依然是债市的配置力量不足，机构负债端成本下行缓慢，债市绝对点位太低缺乏支撑；（2）5月的高频数据进一步回暖；（3）货币政策虽然提到宽松但再一次提到了防止空转；
利多因素看，（1）货币政策宽松基调不改，央行的操作虽迟但到，在月末资金较紧张阶段还是加大了逆回购净投放。我们认为未来特别国债的发行依然需要货币政策的配合；（2）基本面给债市的机会需要看到基本面数据坑内爬出恢复钝化，此时生产和投资的恢复进入平台期，消费受制于收入恢复不及预期。
杠杆方面，本周建议维持中杠杆；久期方面，10年国债可能在2.5-2.8%区间震荡，区间范围内高抛低买。可以考虑采取持有国债而做空远期国债期货的操作，拿票息。
信用债以短久期高票息策略为主，挑选部分流动性较好的2-3年个券。核心在于根据资产负债情况，保持债券持仓的流动性。
风险提示：央行收紧短端利率；中美关系紧张加剧
证券分析师：刘辰涵
行业研究
【首席非银 王凤华】——保险销售人员监管通知发布，剑指代理人质量，利好龙头保险公司
事件：
据银保监会官网，《关于落实保险公司主体责任加强保险销售人员管理的通知》、《关于切实加强保险专业中介机构从业人员管理的通知》（以下统称两个《通知》）发布，在《保险法》及保险代理人、经纪人、公估人三部监管规章等法律法规框架下，紧密结合2019年在从业人员清核中发现的问题，紧扣保险机构管理责任这个关键点，对保险机构主体责任的条分细捋和明晰化。《关于落实保险公司主体责任加强保险销售人员管理的通知》，分为全面提高认识、加强战略统筹、严格招录管理、严格培训管理、严格资质管理、严格从业管理、夯实基础管理、严格监管监督八个部分，剑指行业代理人高质量发展。
点评：
当前我国保险市场正在向高质量转型发展，保险消费需求正在升级深化，对从业人员也提出了更高要求。2019年中国银保监会部署开展了保险公司销售人员、保险专业中介机构从业人员执业登记清核工作。从清核情况看，从业人员素质参差不齐、大进大出等问题较为突出，其根源在于保险机构在从业人员管理的理念、架构、举措等方面存在缺失和偏差，没有切实肩负起主体管理责任。从业人员直接面对保险消费者从事保险销售、咨询等服务，其素质水平、诚信状况直接关系到保险消费者切身利益，直接影响保险行业形象。2015年以来，从业人员快速增长，截至2019年12月31日，全国保险公司销售人员已达到973万人。面对如此庞大的人员队伍，落实保险机构管理主体责任、强化其管理意识、督促其完善制度机制至关重要。
通知强调了以下几点内容：
一、落实主体责任
无论是保险中介机构还是保险公司，都要全面承担起管理主体责任。
1、机构负责，承担法律责任
对于保险公司销售人员和中介机构从业人员，以本机构名义、品牌和信用开展的业务活动，保险公司和中介机构必须依法承担相应的法律责任。
2、层层有责、层层负责、事事明责
形成层层有责、层层负责、事事明责的工作机制，全方位、全流程加强销售人员和从业人员的管理。
3、发挥指挥棒作用，保险公司法人承担管理主责
保险公司：董事长、总经理及保险中介渠道业务管理责任人应当切实承担起职责，发挥好指挥棒作用。
中介机构：董事会和经营管理层要发挥管理主责和指挥棒作用。
通知中指出“全面提高认识，切实落实法律责任、管理责任”、“严格监管监督，依法严厉处罚和严肃责任追究”。2019 年监管层在执业登记清核工作报告中指出于保险机构在从业人员管理的理念、架构、举措等方面存在缺失和偏差，没有切实扛起主体管理责任。建立全过程管理，将从业人员发展管理作为系统工程，抓住从入职到离职过程中的关键环节进行细化规定。
提升队伍质量是未来一段时间行业发展主要课题。友邦保险致力发展全职专业代理模式，以提供同业最佳的生产力水平、代理活动率和客户服务方式，而非沿袭大规模招聘兼职代理人并以规模为主导的发展模式，人均产能傲视内资险企，这也是我们在友邦保险的年报中看到的新业务价值率远高于内资险企的原因。中国平安近年来通过人工智能技术等举措加强代理人甄选、严格执行考核清退机制，夯实代理人渠道基础管理，同时升级代理人基本管理办法，吸引高素质人才加盟，多途径推动代理人渠道高质量发展，推升人均产能不断提升，中国平安的新业务价值率在内资险企中也是最高的。
二、销售人员录用“六不准”。提高代理人“入口端”把控，强化培训以提升队伍质量。对从业人员进行全流程管理。
从业人员是保险公司保费收入的最主要来源，是保险公司形象的第一代言人，因此，保险公司本应站在公司战略高度，统筹考虑从业人员发展及管理问题。两个《通知》也进一步明确了这一点，并要求保险公司、保险中介机构建立全过程管理，从入职到离职每一个关键流程都要严格管理。
具体来看，在招录环节，要杜绝销售人员“带病”入岗。保险公司在招录时，严禁模糊单位主体、误导职位性质、混淆合同类型、夸大收入水平等做法，严禁怂恿销售人员频繁无序流动。保险中介机构在招录时，严禁授权个人发布招录广告或单独招录人员，严禁恶意挖角、怂恿同业从业人员频繁无序流动，严禁利用互联网无序发展从业人员，严禁对非本机构从业人员进行执业登记，严禁授权未经执业登记的人员从事保险业务活动。
在培训环节，要持续提升销售人员职业素养。保险公司应针对销售人员入职和在职分阶段制定培训规划，根据公司销售人员数量、业务规模、保险产品复杂程度，建立专业稳定的培训师资队伍，编制金融保险知识、法律法规制度、监管标准规则、职业道德规范、保险产品等方面的培训大纲和培训教材。其中，法律法规和职业道德培训每人每年培训时间不得少于30小时。
目前国内保险代理人具有明显的素质低、资历浅、脱落快的特点。以协会 2018 年数据为例，代理人的年资占比在 13 个月以内（40.9%）和 13 个月到 3 年（28.6%）占比最大，本科及本科以上学历占比仅为 22%，代理人社会形象普遍不高，背后根源是专业素质不高，难以满足客户客观全面的保险需求。通知强调保险公司应制定统一的销售人员招录管理办法。我们回溯分析国内险企NBV增长历史，拆分其中增长因子，其中人力的增长贡献了约70%，而人均 NBV（产能）的增长贡献约 30%，我们认为，未来寿险公司的价值增长将从“代理人-新单-NBV”逐步过渡到“代理人-人均 NBV”，一些头部保险公司开始控制代理人的增长，转而向人均产出增长考核。
三、试水建设销售能力分级体系
1. 分级管理，差别授权
对于保险销售人员和中介机构从业人员，要综合考察，区分能力资质，实行差别授权。保险公司应建立本公司销售能力资质管理体系。保险公司应综合考察销售人员从业年限、保险知识、学历状况、诚信记录等情况，区分销售能力资质实行差别授权，销售能力资质高的销售人员多授权、销售能力资质低的销售人员少授权。
在发达保险市场，对从业人员进行分级管理、分类授权是通行做法，他们通过监管部门、行业组织、保险公司等主体，建立形成了比较完善的从业人员销售能力分级管理体系。从我国的情况来看，我国保险业当前正在向高质量转型发展，消费者的保险需求更加多元化、复杂化，从业人员的能力水平必须与消费者的保险需求以及保险产品的复杂程度相适应，客观上要求对从业人员实行更加精细化的管理。
2、行业协会建立分级体系和培训制度
中国保险行业协会及地方行业自律组织要结合保险产品类型研究建立销售人员销售能力资质分级体系和相应的培训测试机制。
通知中指出“区分销售能力资质实行差别授权，销售能力资质高的销售人员多授权、销售能力资质低的销售人员少授权。”，这表明部分高质量代理人未来可以将销售领域拓展到非保险金融产品领域，这为代理人向 金融理财师、金融规划师等专业综合金融销售人员提供良机。
在这方面，中国平安在交叉销售上先走了一步。公司充分围绕“一个客户、多种产品、一站式服务”的综合金融经营模式，寿险代理人交叉销售收入 2019 年月度人均销售收入为 797 元，占总收入的比重为 12.6%，成为保险营销队伍收入来源的有益补充，平安银行理财产品和车险客户推荐是主要贡献来源，交叉销售可以拓展营销队伍的收入空间。
四、监管检查，定期评价，差的机构采取监管措施
1、监督检查，加强信息披露
银保监会持续加强保险公司销售人员管理制度机制监督检查、强化执业登记要求、开展人员基础数据质量治理。
2019年就已经开展过清核工作，结果今年5月刚公布，银保监会点名51家保险公司存在走过场的现象，并指出当前行业仍然存在“执业管理制度机制不健全”，“销售人员基础信息填报不完整”，“不同系统间人员数据不匹配”等问题。
利用大数据、互联网等手段加强销售人员从业信息披露。
2、围绕招录、培训等方面，建立销售人员队伍管理评价指标体系
围绕保险公司销售人员招录、培训、合规、稳定性、基础数据、风险管控等方面研究建立保险公司销售人员队伍管理评价指标体系，开展定期评价评级，对评级差的保险公司依法采取监管措施。
五、 双处罚制度、上下追责
对违反监管要求、落实人员管理责任不到位的保险机构及其管理人员，严格实行对机构与销售人员双罚、对管理人员上下双追责，并依法采取监管措施。
保险公司销售人员和中介机构从业人员的全面监管时代来临
结合2019年在从业人员清核中发现的问题，在保险代理人、经纪人、公估人三部监管规章等法律法规框架下，银保监会下发了《关于落实保险公司主体责任加强保险销售人员管理的通知》、《关于切实加强保险专业中介机构从业人员管理的通知》。
这就是此次两个文件出台的背景，目的就是全面规范保险销售人员和保险专业中介机构从业人员管理，紧扣保险机构管理责任。
银保监会成立之后，全面监管的理念愈发深刻，这一点在之前的多个文件中也有体现，无论是业务还是人员的管理，机构都是责任主体。
而此次两个通知涉及的方面，从监管要定期评价的销售人员队伍管理体系到加强信息披露，再到全面问责，层层负责等，不难看出对保险公司销售人员和中介机构从业人员的全面监管时代已经来临。
综合分析：随着复工复产的有序推进和国内新冠肺炎疫情防控形势逐步向好，对经济下滑的担忧情绪消退，市场长端利率企稳向上，保险公司4、5月业绩持续改善，一季报是全年业绩底部正在逐步验证，随着长端利率企稳回升，投资收益对业绩的拖累有望逐季改善。当前，中国平安、中国人寿、中国太保和新华保险 PEV 分别为 0.93X、0.72X、0.56X 和 0.61X；分别处于 2011 年以来的历史分位数的 27.2%、2.5%、1.2%和 2.7%，随着5月保险营销数据的陆续公布，保险公司投资价值凸显，建议积极配置。
风险提示：海外新冠疫情超预期影响经济增长预期、监管趋严导致代理人队伍缩减
证券分析师：王凤华
【总助 瞿永忠】——炉膛底深厚，在冲击中寻底
1.特殊两会顺利闭幕，国内基本面向上爬坡趋势不变
两会顺利结束，中国第一部民法法典出台，国家法制进入新的阶段；香港安全法出台，一国两制必须保证长治久安；不设GDP目标但是有“６保”，经济运行底线尚在；
从交运数据看，内需在加速爬坡过程中，６月上性速度预计会加快：
- 5月前29天完成客运量6.47亿人次，较去年同期下降52.77%；其中铁路1.46亿人，同比下降52.60%；民航2255.82万人，同比下降54.07%。高频数据显示，最新一周铁路客运同比降幅稍微拉大，但航空客运同比降幅进一步缩小，本周航空客运量同比降幅缩至47%，其中5月29日单日降幅已经至41%。
- 5月6日高速公路恢复收费至今（5月6日至5月29日），全国高速公路网车流量虽然较免费期间有较大程度下降，但和去年同期相比，基本持平或略有正增长。
- 周度客运量变化方面，最近8周周度客运量环比增速分别为4.03%/0.04%/-1.08%/13.94%/-2.57%/-0.11%/2.83%/2.68%。
- 2020年4月,中国运输生产指数(CTSI)为131.5点 ,降幅较3月收窄6.6个百分点。其中货运指数为169.3点,同比下降1.2%,降幅较3月收窄7.4个百分点。货运已基本恢复至去年同期水平。
- 4月全国港口货物吞吐量为11.9亿吨，同比增长4.1%，增速由负转正，但集装箱数据延续疲软，4月当月全国港口集装箱吞吐量为2066万标准箱，同比增长-5.8%。
国内疫情控制逐渐降级，消费反弹动力将进一步释放：随着进入６月北京、上海等主要区域的疫情控制从一级降级二级，或者二级降级为三级，出行频率将进一步攀升；另外随着“红五月”消费活动展开，社零将进一步爬坡。
“宅经济”继续向好，线上渗透率加速提升，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额比重为24.1%，环比提升0.5pct，同比上升5.5pct。4月实物商品网上零售总额同比增长17%。电商景气促进快递行业高速增长，4月份，全国快递服务企业业务量完成65亿件，同比增长32.1%；业务收入完成720.9亿元，同比增长21.7%。此外电商促销持续，快递迎来“红五月”。我们预计全年快递业务量仍有望增长30%。
随着国家航空“五个一”政策延续执行，离境免税业务暴跌，但是海南免税业务大涨。随着国内消费鼓励政策导向加强，室内免税业务政策放开可期。关注中国国旅为首的市内免税业务大涨带来投资机会。
总体上，我们认可美国“互联网女皇”的“疫情重塑工作场景 “按需到门”取得永久性市场”的判断。国内维持对“宅经济”长期看好，今年快递行业增长调升到30%。建议重点关注MCN核心标的，快递核心标的顺丰和低估值的圆通速递和申通快递。
2.中美斗争延续，但是美国后院起火
美国为首的对香港“安全法”甚为敏感，香港独立市场低位会受到影响；但是美国后院起火，“双重标准”之势难以自容。
上周，美国媒体先抛出限制中芯国际和华虹半导体进口国没半导体生产设备和技术。15日又抛出“ 美国商务部全面封锁华为购买采用美国技术的芯片”。同周，在特朗普施压之后，负责监督数十亿美元联邦退休金的“独立”委员会FRTIB（美国联邦退休储蓄投资委员会）宣布，将无限期推迟对某些中国公司的投资计划。自国内两会审理闭幕后，两国进入贸易战和科技战（伴随舆论战）的概率大增。
本次美国打压升级，将对中国半导体产业链产生一定的冲击，但也是最后的冲击。自2000年代初期以来，中国在半导体设计领域一直取得稳步进展。根据中国半导体工业协会（CSIA）的数据，在过去五年中，在中国运营的半导体公司的报告总收入每年以超过20％的速度增长。CSIA的报告显示，中国目前有1,600多家本地公司，在全球市场中所占份额总计为13％，而在2010年为5％。2019年中国半导体行业产值突破7000亿，但是集成电路进口金额为3055.5亿美元，同比下降2.1%。“中国制造2025” 其目标是到2025年使国内供应商满足该国70％的半导体需求；在制造方面，中国计划在未来五年内将其产能翻一番，届时他们将占全球新增产能的25％以上；到2025年，中国将用本地设计的半导体来满足其国内25％至40％的需求（即使达不到70%目标）。（根据波士顿咨询（BCG）报告数据）。美国这一打压会对中国产业国产化增长有一定打压，但是不改中国长期发展强劲动力。
这次冲突，美国半导体行业损失也会加大。长期以来，美国一直是全球半导体领域的领导者，占全球半导体行业的份额高达45％-50％。目前，中国占全球半导体需求的23％。而中国半导体产业（不包括外国半导体公司在中国建立的制造工厂）仅能满足其国内需求的14％。如果美国继续遵守现行《实体清单》所规定的限制，则美国半导体公司将失去8％的全球份额和16％的收入；如果美国完全禁止半导体公司向中国客户出售产品，那么其全球市场份额将损失18个百分点， 其收入将损失37％，这实际上会导致美国与中国技术脱钩。（根据波士顿咨询（BCG）报告数据）。
再看半导体应用场景：5G时代我们已经全面领先美国，5G后物联网时代中国也基本会领先发展，“互联网+”中国已经取得全球公认的领先发展位置，人工智能的发展我国已经基本跟上美国发展。美国只能卡我们短期半导体上游设备和材料，短期影响发展进程。长期的应用市场及其产品才是决胜的终极目标。
总体上，我们认为，中国已经进入“转型升级”的加速阶段，由于体制优势和技术进步积累，美国大打击只会带来短期冲击，６～７月，科技行业会受此压制，但长期会加速我国半导体产业链国产化进程，也难挡我们转型升级长期趋势。
风险提示：国际疫情冲击还在深化，是否进一步演变为大衰退需要观察；中美贸易冲突加大也会伤害部分行业发展态势。
证券分析师：瞿永忠
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